כלכלית בראשון: החשש ממיתון בעולם הכריע את השווקים

כלכלני בנק הפועלים סבורים כי החשש ההולך וגדל בעולם מהאטה בפעילות הכלכלית יגיע בסופו של דבר גם לישראל אם כי בעוצמה פחותה מזו שבעולם. המצב התקציבי הטוב יותר משפיע על היכולת של הממשלה להקל באמצעים תקציביים על יוקר המחייה (לדוגמה הפחתת הבלו על הדלק, או הפחתות מכסים). צרכי מימון החוב של הממשלה נמוכים, ואין תהליך של הקטנת המאזן של הבנק המרכזי כמו בארה"ב לדוגמה (QT) וגם גורם זה משפיע לחיוב על מחירי ההון בשוק המקומי. הגורמים הבסיסיים שתומכים בשקל חזק עדיין קיימים, אולם בטווח הזמן הקצר ההשפעה של מחירי המניות היא הדומיננטית ומשפיעה על כיוון שער החליפין.

כלכלני בנק הפועלים שבים להעלות את תחזית האינפלציה לאור הפיחות שנוצר בשער החליפין וכן העלייה במחיר הנפט בעולם לכ-110 דולר לחבית מסוג ברנט. עיקר העדכון הוא למדד חודש מאי שצפוי לעלות ב-0.6% במקום ב-0.4%. את האינפלציה השנתית אנו מעלים לשיעור של 2.9%. הבנקים המרכזיים ישאפו להגיע לריבית ריאלית חיובית לטווח הקצר, ובהנחה שהציפיות לאינפלציה לא ירדו כה מהר מרמה של 2%, כנראה שהריבית תמשיך לעלות גם מעל ל-2% בשנה הבאה.

ישראל:

החשש ההולך וגדל בעולם מהאטה בפעילות הכלכלית יגיע בסופו של דבר גם לישראל אם כי בעוצמה פחותה מזו שבעולם. אנו מזהים שני הבדלים ניכרים בין ישראל לארה"ב ולאירופה: היעדר תלות במחירי הגז הטבעי בעולם, גורם שמיתן את האינפלציה בישראל ואת הפגיעה בכוח הקנייה של הציבור, והגורם השני הוא גירעון תקציבי נמוך ביחס לארה"ב ולאירופה – הגירעון בישראל צפוי להיות נמוך, כ-1.5% מהתוצר, בעוד שבארה"ב ובאירופה המספרים הם סביב 4% עד 5%. המצב התקציבי הטוב יותר משפיע על היכולת של הממשלה להקל באמצעים תקציביים על יוקר המחייה (לדוגמה הפחתת הבלו על הדלק, או הפחתות מכסים). צרכי מימון החוב של הממשלה נמוכים, ואין תהליך של הקטנת המאזן של הבנק המרכזי כמו בארה"ב לדוגמה (QT) וגם גורם זה משפיע לחיוב על מחירי ההון בשוק המקומי.

סימנים לפגיעה בצריכה הפרטית – הרכישות בכרטיסי האשראי ירדו בחודש במרץ ב-0.4%. אנו מעריכים כי הנתון הושפע מעלייה חדה במספר הנוסעים לחו"ל, שמסיטים צריכה בארץ לצריכה בחו"ל (הרכישות בכרטיסי אשראי הן מקומיות בלבד). אנו מעריכים כי מגמה זו תימשך בחודשים הקרובים, בין השאר גם בהשפעת עליות המחירים שפוגעות בכוח הקנייה של הציבור.

גיוסי ההון בהיי-טק נמשכו ברבעון הראשון של השנה. נתוני IVC מצביעים על השקעות בהיי טק של 5.6 מיליארד דולר ברבעון הראשון של השנה, אמנם ירידה לעומת הרבעונים הקודמים, אך סכום גבוה מאוד ביחס לשנים שעד ל-2021. גיוסי ההון הם הדלק של חברות ההי-טק, הם מאפשרים את המשך הפעילות, ההשקעות ותשלום המשכורות לעובדים בענף.

שיעור האבטלה הממוצע בחודש מרץ ירד לרמה של 3.4%, וניתן לומר שהמשק חזר מבחינת התעסוקה למצב של טרם הקורונה. אנו מעריכים כי לחצי השכר במשק הם גבוהים, וזה אחד הסיכונים העיקריים שעשויים לגרום לאינפלציה להיוותר גבוהה.

השקל פוחת בחודש אפריל בשיעור של 4.4% מול הדולר. הפיחות משקף בחלקו את התחזקות הדולר בעולם, ומול האירו שער החליפין היה די יציב. ירידה במחירי המניות בעולם מביאה את הגופים המוסדיים לרכוש מט"ח בהיקפים גדולים בחודשים האחרונים – כשלוש מיליארד דולר לחודש בינואר ובפברואר. אנו סבורים כי לא השתנו הגורמים הבסיסיים שתומכים בשקל חזק, אולם בטווח הזמן הקצר ההשפעה של מחירי המניות היא הדומיננטית ומשפיעה על כיוון שער החליפין.

אנו שבים להעלות את תחזית האינפלציה לאור הפיחות שנוצר בשער החליפין וכן העלייה במחיר הנפט בעולם לכ-110 דולר לחבית מסוג ברנט. עיקר העדכון הוא למדד חודש מאי שצפוי לעלות ב-0.6% במקום ב-0.4%. את האינפלציה השנתית אנו מעלים לשיעור של 2.9%.

האינפלציה ברמה השנתית צפויה לחצות בחודשים הקרובים את הרמה של 4%. למרות שאין במשק ישראלי מערכת של הצמדות למדד המחירים לצרכן כי שהיו לפני שני עשורים, עדיין יש חוזים והסכמים שתלויים במדד המחירים לצרכן והם צפויים להתייקר. הארנונה לדוגמה, תלויה בחלקה במדד המחירים לצרכן. מחירי הביטוחים השונים קשורים בהרבה פעמים למדד המחירים לצרכן. אנו מעריכים כי נראה בחודשים הקרובים התייקרויות שמקורן בהצמדה למדד המחירים לצרכן. בתחזית האינפלציה אנו נותנים משקל מסוים למדיניות הממשלה, שתעשה שימוש בעודפי גביית המסים על מנת למתן עליות מחירים בסעיפים כמו תחבורה, חינוך ומזון.

השוק מגלם העלאות ריבית לרמה של כ-2% בעוד כשנה, כלומר העלאה של 0.25% כמעט בכל החלטה. בארה"ב השוק מגלם העלאות ריבית מהירות יותר ל- 3% בעוד שנה. פער זה נראה בעינינו סביר לאור פערי האינפלציה בין המדינות, ומצב תקציבי טוב יותר בישראל מזה שבארה"ב. ההשפעה של הריבית על האינפלציה במדד המחירים לצרכן היא מאוד איטית, ובנקודת הפתיחה הריביות הריאליות הן שליליות. אנו מעריכים שהבנקים המרכזיים ישאפו להגיע לריבית ריאלית חיובית לטווח הקצר, ובהנחה שהציפיות לאינפלציה לא ירדו כה מהר מרמה של 2%, כנראה שהריבית תמשיך לעלות גם מעל ל-2% בשנה הבאה.

גלובלי:

השווקים מתחילים לגלם חשש מהאטה משמעותית בפעילות הכלכלית, זאת לאור מספר גורמים, שאולי העיקרי בהם הוא שינוי הטון של הבנקים המרכזיים. האינפלציה הפכה לגורם איום שהבנקים המרכזיים לא יכולים להתעלם ממנו, והשווקים מצפים למדיניות שנותנת קדימות להפחתת האינפלציה גם במחיר של האטה או אפילו סיכון למיתון. נוסיף לזה את התמשכות המלחמה באוקראינה, עם כותרות של סכנה למלחמת עולם, וסגרים בסין בשל התפשטות הקורונה, והתוצאה היא ירידה חדה במחירי הנכסים הפיננסיים. מדדי ה-S&P500 והנאסד"ק ירדו בחדות ביום שישי האחרון והגיעו לרמתם הנמוכה ביותר מאז תחילת השנה. מדדי המניות ירדו במצטבר ב-14% ו-24% אחוז בהתאמה מרמות השיא שלהם.

הירידות בחלק ממדדי המניות באפריל, היו החדות ביותר על בסיס חודשי, שנרשמו מזה מספר שנים. מדדי הדאו ג'ונס ה-S&P500 והנאסד"ק רשמו ירידות שבועיות של 2.5%, 3.3% ו-3.9% בהתאמה, והשלימו ירידות של כ- 5%, 9% ו- 13% בחודש אפריל. באירופה, מדד יורוסטוקס 50 ירד ב-1% בשבוע החולף, והשלים ירידה של 2.6% באפריל. לעומת זאת, מדד FTSE100 באנגליה עלה ב-0.3% השבוע וכך גם בחודש אפריל. באסיה, מרבית מדדי המניות רשמו ירידות שבועיות קלות, למעט בטייוואן, שם המדד ירד ב-2.5%. מחיר חבית נפט מסוג ברנט שב לעלות לרמה של 109 דולר לחבית, ומחיר הגז הטבעי בארה"ב עלה בשיעור חד של 11% במהלך השבוע. הדולר המשיך להתחזק בעולם, ובשבוע האחרון יוסף בכ-2.0% ביחס לאירו ולסל מטבעות אחרים.

ארה"ב:

התכווצות מפתיעה בתוצר ברבעון הראשון. האומדן הראשון לצמיחה ברבעון הראשון של 2022 הפתיע עם התכווצות של 1.4% ברמה שנתית, זאת לעומת קונצנזוס התחזיות שצפה צמיחה בשיעור נמוך של 1.1%. אמנם פרסום הנתון יצר פסימיות מסוימת לגבי מצב הכלכלה האמריקנית, אך ניתוח הנתונים הראה שההוצאה לצריכה פרטית וההשקעות בנכסים קבועים דווקא עלו ברבעון הראשון בשיעורים של 2.7% ו-7.3% בהתאמה. אלא שהתרומה החיובית של אלה לצמיחה קוזזה, ואף יותר מזה, ע"י עלייה חדה בעודף היבוא וירידה במלאים (המופיעים בסך ההשקעה). מוקדם לקבוע על פי נתונים אלה שארה"ב בדרך למיתון, אך החששות ממיתון גברו לאחרונה. מדדי אמון הצרכנים בארה"ב מוסיפים להצביע על רמה נמוכה ביחס לעבר. מדד אמון הצרכנים של הקונפרנס בורד ירד באפריל והמדד של אוניברסיטת מישיגן עלה מעט, אך הוא עדיין ברמת שפל ביחס לעבר.

ירידה נוספת בשיעור החיסכון הפרטי מתוך ההכנסה הפנויה בארה"ב. ההכנסה האישית הוסיפה לעלות במרץ בשיעור של 0.5% (לאחר עלייה של 0.7% ו-0.2% בחודשיים הקודמים) ואילו הוצאות הצרכנים עלו בשיעור גבוה יותר של 1.1% במרץ (לאחר עלייה של 0.6% ו-2.0% בחודשיים הקודמים). העלייה בשיעור האינפלציה והירידה בהעברות לפרטיים, יחד עם המשך גידול בהוצאות משקי הבית הביאו כאמור לירידה בשיעור החיסכון הפרטי מתוך ההכנסה הפנויה. שיעור החיסכון ירד במרץ ל-6.2%, שיעור הנמוך אף מזה שנרשם טרם משבר הקורונה, וההערכה היא שהוא עשוי להוסיף ולרדת בחודשים הקרובים.

לקראת החלטת הריבית השבוע ע"י הבנק הפדרלי. הפד צפוי להעלות את הריבית בחצי אחוז בישיבתו הקרובה ביום רביעי הקרוב. בנוסף, הבנק המרכזי צפוי להכריז על מועד התחלת תהליך צמצום המאזן שלו, מאזן המגיע ל-9 טריליון דולר, בשיעור של 95 מיליארד דולר לחודש החל מחודש יוני. עיקר תשומת הלב בשווקים תהיה סביב הפרוטוקול הנלווה להחלטה והאיתותים שיינתנו לגבי צעדי המדיניות בחודשים הקרובים, בפרט עתה שנראה שהסיכונים להאטה בפעילות עלו. סביבת האינפלציה ממשיכה להיות גבוהה גם על פי מדד ה-PCE לחודש מרץ, שרשם עלייה בשיעור שנתי של 6.6%, השיעור הגבוה בארבעים השנים האחרונות.

מאידך, ברכיב הליבה של מדד זה חלה דווקא ירידה לשיעור שנתי של 5.2% במרץ. לעלייה בשכר ובהטבות לעובדים יש תפקיד מרכזי בעליית האינפלציה. מדד עלות העסקת עובדים (employment cost index) עלה ב-1.4% ברבעון הראשון, ומעל 5% ברמה שנתית. נתונים אלה משקפים, בין היתר, את המצב ההדוק של שוק העבודה, הנמצא במצב של תעסוקה מלאה תוך מחסור גדול בעובדים. ציפיות האינפלציה משוק ההון לכל הטווחים נותרו גבוהות. 2.94% לעשר שנים, 3.35% לחמש שנים ו-4.36% לשנתיים. בסקר הצרכנים של אוניברסיטת מישיגן, חציון האינפלציה הצפויה לשנה הקרובה נותר ברמה גבוהה של 5.4%, והציפיות לאינפלציה הממוצעת לשנה בין השנה החמישית לשנה העשירית עומדות על 3%.

תנודתיות גבוהה בתשואות לפדיון על אג"ח ממשלת ארה"ב בחודש אפריל. התשואה לפדיון על אג"ח ממשלת ארה"ב לעשר שנים עלתה מ- 2.41% בתחילת חודש אפריל ל- 2.89% בסופו, כאשר לפני כשבוע וחצי נראה היה שהתשואה תתכנס ל-3%. התנודתיות באה לידי ביטוי גם בשבוע החולף, כאשר לקראת אמצע השבוע התשואה ירדה ל-2.73%, אולם כאמור סיימה את השבוע בשיעור של 2.89%. תנודות דומות נרשמו גם בתשואה לפדיון לשנתיים, זו הגיעה בסוף החודש לרמה של 2.70%.

גוש האירו:

האטה בצמיחה ועלייה באינפלציה. שיעור הצמיחה ברבעון הראשון עמד על 0.8% ברמה שנתית, מעט נמוך מהתחזיות. שיעור הצמיחה הנמוך הושפע מהמלחמה בין רוסיה לאוקראינה, כולל השפעה של הסנקציות שהוטלו ע"י מדינות המערב, וכן השיבושים הנמשכים בשרשרת האספקה הגלובלית. בגרמניה ובספרד נרשמה צמיחה של 0.8% ו-1.3% בהתאמה, אולם בצרפת ובאיטליה נרשמה התכווצות בתוצר בשיעור של 0.2% ו-0.7% בהתאמה. שיעור האינפלציה השנתי נותר באפריל ברמה גבוהה של 7.5%, אך שיעור אינפלציית הליבה השנתי, ללא אנרגיה ומזון, עלה ל-3.5% לעומת 2.9% בחודש הקודם. שיעורים אלה גבוהים משמעותית מהיעד של 2% לשנה שנקבע ע"י ה-ECB, וההערכות הן שגם באירופה יחלו במחצית השנייה של השנה העלאות ריבית. המלחמה באוקראינה משפיעה בעיקר על מדינות אירופה, כולל גוש האירו, ורבים מעריכים שתיתכן החרפה של הסנקציות על רוסיה, ואילו עלולות בטווח הקצר, להעיב על המצב הכלכלי בגוש.

סין:

הממשלה מנסה להרגיע את הציבור ואת המגזר העסקי ומאותת שתנקוט בצעדים חדשים לתמיכה בפעילות הכלכלית. הרחבת ההשקעות בתשתית, הפחתות במסים וצעדי תמיכה במשקי בית, הם בין הצעדים הנשקלים. התפשטות הקורונה בערים רבות במדינה, כולל בייג'ין ושנגחאי, והטלת סגרים חלקיים פוגעים בפעילות הכלכלית, שממילא מראה סימני חולשה עד כדי התכווצות בענפים מסוימים. מדד מנהלי הרכש של ענפי השירותים ירד בחדות מ-48.4 נקודות במרץ ל-41.9 נקודות באפריל. מדד מנהלי הרכש של ענפי התעשייה ירד באפריל ל-47.4 נקודות, כאשר מפעלים רבים ציינו בעיות בשרשרת האספקה כאחד מהגורמים העיקריים להתכווצות בפעילות.